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和君系接盘汇冠股份后首次并购 标的估值一年三变业绩存疑

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软件介绍

  (300282.SZ)于日前发布了一份发行股份及支付现金购买资产并募集资金草案。这也是“和君系”旗下锚点北京和君商学在线科技股份有限公司(下称和君商学)一年前接盘汇冠股份后的首次大动作。

  此次汇冠股份要收购的是广东恒峰信息技术股份有限公司(下称恒峰信息)100%股份。

  界面新闻发现,就在半年前,这家企业股权转让之时,估值才3.8亿元,如今已上升至8.06亿元,增值幅度超过一倍,收购溢价高达8.8倍。对此标的在短期内增值巨大的原因,汇冠股份在公告中进行了解释,不过存在前后矛盾之处。

  根据草案,标的交易作价8.06亿元,汇冠股份拟通过向刘胜坤(先后任恒峰信息执行董事、董事长、总经理)等14名自然人及云教投资等6家机构以非公开发行股份和支付现金相结合的方式购买其共同持有的恒峰信息100%股权,发行价29.50元。同时公司拟募集配套资金不超过5.17亿元,用于支付购买标的资产的现金对价、智慧教育云计算数据中心建设与运营项目。

  恒峰信息是一家教育信息化服务提供商,长期为中小学、职业学校及各级教育管理部门等各类教育机构提供教育信息化解决方案、教育软件服务提供商,目前已经累计服务基础教育学校2300余所,年覆盖学生250万人左右,累计服务职业教育院校110余所,年覆盖学生130万人以上。

  和君商学在2015年8月通过股权受让成为汇冠股份控股股东后,后者已将打造智能教育服务生态圈作为未来发展战略。此次收购恒峰信息便是汇冠股份实现此战略的一项重要布局。

  第一次发生在2015年8月30日,刘胜坤等11名恒峰信息股东通过智教投资将股权转让给中广影视等投资人。此次交易,恒峰信息估值约3亿元。

  第二次发生在4个月后,2015年12月,上海源美和杉股权向恒峰信息增资并受让恒峰信息部分股权。此次交易,恒峰信息估值约3.8亿元。

  这次与汇冠股份的交易是恒峰信息的第三次股权买卖。才时隔约半年时间,恒峰信息估值已上升至8.06亿元。这笔与上市公司的买卖估值较前次增幅高达112%。

  为支持3亿元及3.8亿元估值的合理性。刘胜坤等均做出了业绩承诺。第一次承诺2015年至2017年恒峰信息税后利润分别不低于2500万元、3200万元和4100万元;第二次承诺2016年至2018年扣除非经常性损益前后孰低的净利润分别不低于3250万元、4225万元和5492.5万元。

  在汇冠股份的这次收购中,刘胜坤等承诺恒峰信息2016年至2018年度扣除非经常性损益后归属母净利润分别不低于5200万元、6500万元和8100万元。

  由上不难发现,在前两次交易中,2016年和2017年的业绩承诺差距仅50万和125万元,业绩增速在28%-30%之间。而此次交易2016年业绩承诺陡升了近2000万元,较2015年扣非后净利润2418.62万元增长高达115%。

  为何仅仅在2016年,即被汇冠股份收购的这一年,恒峰信息业绩巧合地出现了预计超过一倍的暴增,而随后2017年和2018年,净利润增速又回到较为合理的25%呢?

  公告认为这个价格合理。“交易价格8.06亿元系交易双方在中同华评估出具的《评估报告》中收益法评估值的基础上,经市场化的商业谈判达成的,该价格是业绩承诺方2016年度承诺净利润5200万元的15.50倍市盈率,因此承诺净利润和市盈率均较历史估值有所提高,不仅反映了国内上市公司并购教育信息化行业相关企业的平均市盈率,也反映了交易双方对恒峰信息未来成长性和盈利能力的认可,具有合理性。”

  言下之意是,因为承诺的业绩提高了115%,所以估值提高112%是合理的。

  公告称,“2015年度恒峰信息实现净利润2398.36万元,其中约1140余万元系2015年第四季度实现的,教育信息化市场的快速发展超出了恒峰信息核心管理层原有的预期。”同时,“恒峰信息首次在2016年一季度实现盈利,并且净利润超过500万元,而且截至2016年6月末已实现收入加在手订单已有1亿元左右。”因此,恒峰信息认为,2016年净利润达到5000万元以上将是大概率事件。

  从2014年至2015年扣非后净利润增长来看,因基数低,2.43倍的增速确实看起来较高。

  不过,如果具体从营业收入分类来看,就能发现,从2014年的6349.94万元到2015年的6857.39万元,恒峰信息教育行业收入增长不到8%,当年为其贡献业绩的是非教育行业。

  除教育行业外,恒峰信息也承接政府机关、企业单位系统集成业务。2014年度至2016年一季度,恒峰信息其他行业的集成业务收入分别为2373.68万元、6665.30万元和2323.92万元。

  由此计算,2014年度至2016年一季度其他行业集成收入占比分别为26%、48%和90%。为恒峰信息2015年和2016年一季度贡献业绩增长的均是非教育行业收入。

  汇冠股份看中的教育板块业务不仅未见起色,甚至在今年一季度只取得了不到300万元的营业收入。

  因此,前文中公告表述的“教育信息化市场的快速发展超出了恒峰信息核心管理层原有的预期”难以成立。

  还需要注意的一个细节是,具体来看,今年一季度的前五名客户。广州市金税信息系统集成有限公司(下称广州金税)销售额1881.97万元,占总收入比例高达72.49%。

  广州金税这一项目的最终用户是南方航空,这一项目是2014年7月中标的项目,由于南方航空自身原因,项目的调试与验收时间延后,直到2016年2月25日才实施完毕并完成验收。

  也就是说,这笔占一季度超过七成的收入是因为各种原因延期至今年一季度所得。若剔除这笔“意外”收入,恒峰信息一季度营业收入仅有714万元。

  其实,只要能确认业绩,今年继续扩大非教育行业收入也未尝不可。可关键的是,公告中明确表示,“未来随着恒峰信息逐渐强化在教育信息化领域的资源分配,其他行业的集成业务占比将逐渐减少。”汇冠股份选择恒峰信息,为的也是教育板块业务。

  由此看来,今年一季度的业绩未必能反应公司正常的业绩增速,前文中公告表示的“恒峰信息首次在2016年一季度实现盈利,并且净利润超过500万元”,很难做为调高2016年业绩承诺预期的原因。

  恒峰信息剔除“意外”后收入后一季度营业收入仅有714万元,如何完成2016年扣非归母净利润不低于5200万元的目标,也让人大打问号。公司也称,“由于标的公司的实际盈利情况受宏观经济、产业政策、市场波动、管理层经营能力等方面的影响,存在业绩承诺及相关指标无法实现的风险。”

  若未完成业绩,刘胜坤等将对上市公司进行现金或股份的补偿。公告中还表示,业绩不达标后,也存在“补偿承诺可能无法执行的违约风险”。

  收购标的未完成业绩承诺,在汇冠股份来说已非首次。汇冠股份2014年收购的旺鑫精密就连续两年未能实现业绩承诺。当时交易对手承诺旺鑫精密2014年-2016年扣非后归母净利润分别不低于9500万元、1.15亿元和1.4亿元。事实上,旺鑫精密2014年和2015年分别仅实现了5080.50万元和8327.68万元,盈利预测实现率分别为53.48%和72.41%。

  和君系此前曾涉足威创股份(002308.SZ)等公司,不过以往大多是“上市公司+PE”模式,而非控股,这次一反常态,首次控股汇冠股份,显然期待更多。本月初和君商学刚出资设立控股子公司从事图书出版业务,此次交易也是和君系再次在教育领域发力。

  通常上市公司重大资产购买会先出预案,讨论可行性,再发布草案。和君系的这次操盘,第一次公告便是草案。可见和君系对恒峰信息这个教育信息资源的渴求与势在必得。

  汇冠股份主营业务的亏损,也使得公司急需形成新的盈利点。公司主营业务为智能终端关键部件触摸屏的研发、设计、生产及销售。2015年公司实现营业收入同比大增98.57%,不过归属母公司净利润却亏损1.11亿元,同比下降1098.81%。

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